煉焦煤的國內外價差已經回正

　　最近國內外煉焦煤價格同比走弱，但海外焦煤跌幅更甚，煉焦煤的國內外價差已重新回正。國內外鋼鐵產量的分化可以解釋兩者價格表現的差異。國內粗鋼與生鐵產量快速反彈的同時我們看到海外鋼鐵產量今年以來增長較為乏力。前期俄烏局勢曾一度催化海外煤焦鋼價格大漲。但市場逐步消化供給側沖擊，海外加息周期開啟后黑色系基本回吐俄烏局勢后的漲幅。我們預計下半年海外鋼鐵產量可能進一步下滑，焦煤等原材料可能依然維持弱勢。

　　從品種比價的角度看，海外焦煤/動力煤的比價已經觸及歷史低位

　　經過這一輪下跌，海外焦煤與動煤比價已觸及歷史低位，焦煤的絕對價格甚至比高熱值動力煤要更低。我們認為這與當前海外正在經歷的“滯脹”困局密不可分。從各自用途來看，焦煤主要用于煉鋼，下游需求是建筑、汽車與機械等行業，工業品屬性更強，而動力煤主要用于發電，能源屬性更強。焦煤價格大跌與海外經濟增長放緩互相驗證，而相對有韌性的動力煤價格則表征了海外較為嚴峻的能源通脹形勢，兩者分別與“滯”與“脹”對應。我們看到有類似對應關系的工業品與能源大宗商品比價，譬如全球定價商品中的銅和原油，以及區域定價（美國）的熱卷和天然氣比價，最近都有相似的走勢。

　　加息周期疊加地緣風險加持下的能源供應溢價，我們預計海外動煤強、焦煤弱的相對關系可能會延續。但我們認為如此罕見的焦煤/動力煤比價也難以維持，原煤資源可能適當向動力煤傾斜以驅動比價反彈。